稳健医疗——全棉时代母公司

公司医疗板块品牌为“稳健医疗”，消费板块主品牌“全棉时代”。2009年公司将生产医用敷料的技术优势渗透到消费品领域，投入无纺、有纺消费品的研发销售，开创“全棉时代”，引领追求舒适环保的消费趋势。2019年推出“津梁生活”品牌继续深耕消费领域，尚处于起步阶段。2022年公司收购湖南平安医械、桂林乳胶和隆泰医疗进一步深耕医疗领域。

稳健

医疗

日用消费品多年来营收稳定增长，在2016年营收占比赶超医疗领域，占比总营收51.9%，除疫情期间感染防护产品占比徒增影响外，消费品营收占比稳步增加，毛利率稳定上涨，2021年达21.18%，2013-2021年复合增长率达47.8%。

2020年疫情影响，各渠道向公司直接采购的占比较大，价格较高，医疗板块毛利率从4.58%跳涨到54.05%，同比增长1080%，2021年随防疫用品供需平衡回落至18.63%。

全棉水刺无纺布节能省时，减低成本。全棉水刺无纺布也叫纯棉水刺无纺布，全棉水刺无纺布是用天然纤维纯棉，通过开棉、松棉，利用尖端梳理机和铺网机及牵伸机将纯棉整理成网后，利用加压后形成的大密度众多的针状水柱，经过水刺机促成棉纤维缠结成布。从原棉到成布仅用5分钟时间，比传统织造布省出了纺纱、织布环节，缩短了工时，大量节约了能耗、人工和设备，低碳环保，节能减排，降低成本30%左右，其工艺具有世界先进水平的成布技术。

公司自主研发的全棉水刺无纺布作为公司产品主要原材料。国内以涤纶短纤和粘胶短纤为原材料的无纺布产品同质化严重，低价竞争激烈，相比之下，全棉无纺布具有不易致敏、清洁度高、舒适环保的特点，可应用于医用、美妆、护理等领域，有较高的产品附加值，但因原棉含杂质多、纤维成网不均匀，生产技术难度大。公司自主研发生产全棉水刺无纺布，工艺简洁节能，符合国家碳中和、碳达峰的政策导向。公司用全棉水刺无纺布替代口罩、防护服、手术衣等感染防护产品的化纤面料，达到感染防控标准的同时更透气、舒适和环保。

稳健医疗为全球全棉水刺无纺布第一梯队生产商。2021年，全球第一梯队厂商主要是稳健医疗和Marusan Industry，第一梯队占有大约29.73%的市场份额；第二梯队厂商有Jacob Holm (Glatfelter), Unitika, Nissihbo, 湖北欣柔, 安徽华茂集团, Textisol和Spuntech等，共占有24.46%份额。

全产业链布局优势拉升产品毛利率，产品创新性较强具有议价能力。

全产业链模式下，公司打通了产品的上下游环节，棉柔巾、卫生巾的主要原材料全棉水刺无纺布均为公司自主生产。而恒安国际生产环节集中在下游，生产卫生巾所用原材料无纺布基本没有自产，需向稳健医疗及其他无纺布生产商采购。

稳健医疗依托自主研发的全棉水刺无纺布技术，以优质棉花为主要原材料，开发出了多款革新性消费品，产品创新性较强、附加值相对较高，如公司全棉柔巾非其他日常使用的纸巾所能替代，因此公司产品具有一定议价能力。

稳健医疗也供货全棉无纺布给其他企业。公司的全棉无纺布以100%优质天然原棉为原料，以自己研发的水刺技术进行生产，不仅自用生产产品，还销售给其他企业（如主营卫生巾、卫生纸的恒安国际集团有限公司），进一步巩固公司全棉无纺布材料在行业中的领先优势，提升公司在全棉水刺无纺布行业的盈利能力。

国内低值医用耗材飞速发展，占比稳步上升。2015-2021年，国内低值医用耗材市场规模年复合增速达19.48%，远高于全球增速。国内低值医用耗材市场规模占比国内医用耗材市场规模逐年稳步上升，预计2022年占比43.13%，且未来预计超越高值医用耗材市场规模。随着我国人口老龄化和后疫情时代防疫物资高需求的持续存在，低值医用耗材市场将保持稳定增长。根据IBM研究分析，预计到2025年我国低值医用耗材市场规模将达到2213亿元。

参考北美渗透率，我国一次性手术包有3倍成长空间。北美手术次数多，其是全球最大手术包消费地区之一，销量占全球的33.67%。同时手术包的渗透率很高，达到了88-90%，我国较之有很大的提升空间。随着老龄化及经济水平提升，我国手术人次不断增长，根据《2021-2026年中国手术感控产品行业细分市场需求及开拓机会研究报告》显示，若根据北美渗透率计算，我国一次性手术包市场规模仍有近3倍增长空间。

稳健医疗、振德医疗是国内主要的组合包厂商。在生产方面，目前一次性手术包生产企业多数位于国外，主要厂商有Cardinal Health、3M、BD等，国内厂商主要是稳健医疗和振德医疗，两家均针对不同的医疗治理手术有专门的手术包。

从全球趋势来看，多功能、新材质、高附加值的医用敷料的需求日渐迫切。高端伤口敷料相比于传统伤口敷料，能够控制渗出液体且透气性更好，具有不粘连伤口、不破坏新生组织、避免细菌感染的特点。代表产品有水凝胶敷料、水胶体敷料、透明薄膜敷料、泡沫敷料、藻酸盐敷料等。根据QYResearch整理研究，2020年，全球高端伤口敷料市场规模达到了58.46亿美元，预计2027年将达到72.30亿美元。

高端伤口敷料消费及生产主要集中于欧美发达国家。目前，北美是最大的高端伤口敷料市场，占有41%的市场份额，其次是欧洲市场占比39%，我国市场占比仅7%。高端伤口敷料行业技术门槛较高，小企业难以入局，目前主要厂商也位于欧美国家，核心厂商包括3M、Smith&Nephew等，前五大厂商约占有全球47%的份额。

公司重视研发高端伤口敷料相关产品。公司现已推出硅胶泡沫敷料、水胶体敷料、超级吸水垫、疤痕贴等具有代表性的高端敷料产品，主要应用于糖尿病、大面积烧伤、创伤等慢性口愈合场景。2022年1月，公司拍得位于龙华区观澜街道、用地面积近1.5万平方米的工业用地，用于医用生物、高端医用敷料、医疗感控防护产品的科研创新与产业化生产。

公司通过收购隆泰医疗打造高端伤口敷料行业龙头。隆泰医疗是一家以高端伤口敷料OEM出口为主的企业。隆泰医疗主要研发、生产及销售的产品包括硅胶泡沫、水胶体、硅凝胶、水凝胶、薄膜敷贴及造口等。隆泰医疗目前以出口外销为主，已在国际市场建立了较为完善的销售体系和渠道网络，产品销往美洲、欧洲等多个国家和地区，与众多国际知名医疗器械品牌商建立了稳定的合作关系。同时，隆泰医疗也积极拓展国内市场，分为自有品牌Innomed销售和国内OEM生产。

截至2021年底，公司高端伤口敷料二、三类产品注册证书的数量分别为12个和1个，隆泰医疗分别为10个和4个。

2022H1，公司高端伤口敷料业务营收同比增长266.82%，隆泰医疗贡献约6700 万的销售额，不含隆泰医疗仍增长约113%。

同业比较，公司专利数量多，研发费用率较高。截至2021年末，三家可比公司中稳健医疗拥有专利项目数量最多，境内拥有发明专利45项、实用新型专利518项、外观设计专利301项。公司研发费用为三家企业中最多，2021年研发费用达2.98亿元，2017-2021年复合增长率达27.5%，2019年起公司的研发费用率一直处于三家中最高水平，22Q3稳健医疗研发费用率为4.89%。

公司拥有高效生产管理体系，医用耗材平均产能利用率达80.2%。公司生产管理体系实现标准化、可视化、自动化、及时化，公司开发的柔耳口罩设备，真正实现了高速设备的无人化口罩成品生产；棉签、棉球、棉片、化妆棉、组合包、洞巾等产品初步实现设备代替人工，为快速的生产供应提供了强有力支持。

公司医疗板块以线下渠道收入为主。2021年公司医疗板块中线下渠道收入占医疗板块总营收83%，线上渠道收入占比17%。医疗板块线上渠道包括天猫、京东、亚马逊、唯品会等主流第三方B2C平台，线下包括境内外自有品牌销售和境外OEM代工业务。

公司国内医疗业务医院市场经销商已覆盖全国四千多家医院；零售药店市场的经销商已覆盖全国十四万家零售药店；国外医疗业务的客户和经销商已覆盖欧洲、日本、美国等上百余个国家和地区。2022年前三季度，医院渠道实现主营业务收入同比增长163.3%。

线上渠道因手套、口鼻腔、清洁消毒、高端敷料等产品大幅增长，2022H1实现营收4.6亿元，同比增长30.86%。截至2022 年9 月30 日，医疗电商粉丝近1200万，同比增长26.3%。

民族高品质消费品牌“全棉时代”以“医疗背景、全棉理念、品质基因”为核心竞争力。全棉时代旗下有无纺消费品和有纺消费品两个产品大类。其中无纺消费品包括棉柔巾、卫生巾、湿巾、和棉签、化妆棉、一次性内裤等其他无纺用品；有纺消费品包括成人服饰、婴童服饰、婴童用品和床上用品、卫浴用品（毛巾）等其他有纺用品。

棉柔巾营收占比高，婴童服饰及用品在有纺消费品中占比较高。棉柔巾营收占消费板块营收最高且保持增长，2017-2021年复合增长率达6%，2021年营收达9.63亿元，占比消费板块总营收24%。2021年营收占比第二大的是婴童服饰及用品，占比消费板块总营收21.48%。卫生巾、成人服饰两类产品营收历年来持续上涨，占比稳步增加。

需求持续增大，渗透率空间大，单价持续成长。纯棉柔巾因其更具环保性、不易致敏，可形成对传统纸品、毛巾的替代，市场渗透率不断提高，根据华经产业研究院数据，棉柔巾渗透率从2017年的0.7%上涨至2019年的6.8%，但仍有较大空间。基于产品属性、生产效率、环保等优势，婴儿、产妇、敏感肌肤者和美妆护肤频率高的人群更愿意为高质量付出高价格，因此棉柔巾市场需求量快速增长。根据前瞻产业研究院数据，2013年我国棉柔巾市场需求量仅为2.4亿张，2020年中国棉柔巾市场需求量为325 亿张，同比上涨39.72%，年均复合增长速度为101.62%，处于高速增长阶段。与此同时，2016-2020年国内棉柔巾市场均价稳定上涨，2020年均价0.182元/张。

绝对龙头地位，全棉时代作为第一起草单位参与制定柔巾国家标准。由于棉柔巾行业具备自主研发能力的企业较少，多为贴牌生产，故虽品牌众多，但行业集中度较高。2020年全棉时代销售额占比达到50.8%，拥有绝对龙头地位；第二市占率企业是Babycare，占比20.6%；第三位为安慕斯，市场份额占比6.4%。公司首创的纯棉柔巾开创一个新品类，2021年全棉时代作为第一起草单位参与制定柔巾国家标准。全棉时代依靠其先进独特的全棉水刺无纺布技术优势脱颖而出，其产品以柔韧不掉絮、高性价比的优点占据更多市场。

全棉时代依托其高品质获得口碑。根据魔镜市场数据，相对于市场上其他竞品，全棉时代棉柔巾市占率稳居第一，单价较高，凭借其平纹工艺和纯棉材质的高品质产品提高品牌影响力。全棉时代棉柔巾的高品质广受消费者青睐，在消费者评价中，“柔软”、“舒服”、“全棉”、“厚实”、“回购”等热词频频出现。

国内吸收性卫生用品市场达千亿规模，持续稳步增长。吸收性卫生用品主要包括女性卫生用品、婴儿卫生用品与成人失禁用品。国内吸收性卫生用品市场规模整体呈现稳步增长态势。2021年中国吸收性卫生用品规模达1745.8亿，同比增速达4%，2017-2021 年间CAGR 为4.97%，市场呈稳定增长趋势。从市场结构看，2021年女性卫生用品高达57%，婴儿纸尿裤达39%，成人失禁用品达到4%，市场结构相对稳定。

我国女性卫生用品市场规模稳定增长，行业集中度低，市场竞争激励。中国女性卫生用品市场规模由2016年的508亿元增长至2021年的633亿元，复合年均增长率达4.5%，2021年同比增速达3.3%。从竞争格局来看，2020年卫生巾市场份额前三品牌为苏菲、七度空间、护舒宝，市场份额占比分别为12.70%、10.80%、6%，卫生巾市场CR5为34.8%，市场集中度较低，竞争激烈，全棉时代旗下奈丝公主有较大成长空间。

注重产品品质，打造国内高端卫生巾。随着中国女性健康护理意识和消费能力不断提升，消费者越发重视产品品质，注重功能性、材料安全性、产品体验感，中高端卫生巾消费比例将持续提升。从单价对比来看，奈丝公主低于国际品牌，高于国内其他品牌，显示出公司做高端化产品，顺应未来发展趋势。

全棉时代首创100%全棉芯专利，开创性地使用全棉来代替木浆芯体，奈丝公主也是市面上唯一一家表层、隔边、护翼均为全棉的卫生巾，且不含荧光增白剂。

主要原材料棉花均采用全球优质棉花，保证产品源头的安全性。

生产车间均参照医用敷料的生产车间进行管理，能够严格控制初始污染菌及各类污染源。通过医疗级的质量管控，在产品安全性、环保性等方面具有保障。

中国成人失禁用品市场高速发展。由于中国成人失禁用品整体发展晚于女性卫生巾和婴儿纸尿裤市场，尚处于导入期，故尚处于高速发展阶段。2021年成人失禁用品市场规模达75.1亿元，较上年同比增长20.7%，近五年复合增长率24.6%。

中国成人失禁用品市场行业集中度较低。根据华经产业研究院数据，北美失禁患者人均每年使用成人失禁用品数量为460个，西欧为351个，亚洲仅为62个，结合亚洲人口密度看市场渗透率有较大提升空间。成人失禁产品未来市场广阔，且与美国成人失禁用品的CR5数据相比，中国CR5数据仅为美国的1/3，市场集中度较低，发展空间广阔。

国内成人失禁用品市场渗透率有望持续提升。2020年，我国老人成人失禁用品人均消费额4.3美元，日本人均69.1美元，美国68.4美元，我国较发达国家差距甚远。目前，我国成人失禁用品渗透率为4%，低于全球平均水平12%，日本渗透率80%，美国渗透率65%，西欧渗透率58%，我国成人失禁用品渗透率上升空间巨大。随着人均预期寿命增长、老年人口数量增加、人均可支配收入增加以及卫生和健康意识增强等多重因素，中国成人失禁用品市场将快速成长。

老龄化趋势加重，成人失禁用品需求增长。从我国人口结构来看，据世界银行数据，2021年我国65岁以上人口占比13.15%。我国65岁及以上人口占总人口比重持续上升，未来预计进一步扩大。随着人口进一步老龄化，成人失禁用品市场需求进一步扩大。

稳健医疗推出“轻肤理”品牌，产品优势突出，市场竞争力强劲。轻肤理是稳健医疗旗下的成人失禁护理品牌。依托于稳健医疗品质基因，以用户为核心，首创地将失禁等级融入产品设计，划分失禁等级为轻度失禁、中度失禁、重度失禁用户，为客户提供专业的成人失禁护理产品以及失禁护理解决方案。

2021年公司消费板块以线上渠道收入为主。2021年公司消费板块中线上渠道收入占消费板块总营收61.75%，线下渠道以门店为主。

公司消费板块实现线上线下渠道深度融合。公司消费板块的线上渠道包括第三方电商平台、全棉时代官方网站、APP和小程序，以及与抖音、小红书等社交类新零售平台合作。线下渠道包括直营连锁门店和商超销售。

公司消费板块以线上渠道为主，巨大的用户流量。2020年以来稳健医疗健康生活消费品的线上销售收入占比一度超过60%，自建线上平台月均活跃用户数量超过2万，注册用户超过19万。2021年消费板块线上销售收入达25.4亿元，占消费板块收入63%，线上销售收入2019-2021年复合增长率为23.2%。

注重私域流量发展。公司已建立起全棉时代官方网站、APP和小程序私域平台。截至2022 年第三季度末，全棉时代全域会员约4200 万，其中私域平台注册会员数量超1900万（门店超800万，官网和小程序超1000万），门店总数339 家（其中加盟店27家），较去年年底合计新开34 家门店。

注：以上内容摘自申港证券研究所

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